汇丰银行：长端利率接管定价权，汇丰解析黄金如何在“利率高原”与“滞胀风险”中突围

  黄金与原油的关系正随着冲击性质的改变而发生动态位移。冲突前两者呈正相关，但随着战火蔓延，两者迅速转为负相关，美元走强压制了黄金，而供应冲击却强行推高了油价。在当前环境下，油价飙升并不必然带动金价上涨。相反，油价引发的美元走强和收益率上升，反而在边际上对金价构成了压力。

  作为无息资产，高实际利率始终是黄金的最大不利因素。冲突以来，长端利率对金价的影响力已明显超过短端。虽然我们预计美联储政策利率在2026-2027年将维持不变，这可能限制金价的上行空间，但滞胀风险将持续支撑黄金的实物需求。美国债务水平在2025年已逼近GDP的100%，叠加全球军费开支的增加，投资者对金融稳定性的担忧正转化为对“硬资产”的渴求。尽管部分央行为了支付高额能源账单和国防开支而减持黄金，但长期多元化配置政策并未动摇，预计央行购金需求将在今年晚些时候再度抬头。

  总体而言，黄金此前的高位回撤反映的是一场“流动性驱动”的踩踏。短期来看，黄金走势仍取决于中东局势的实质性去杠杆。如果停火协议能够演变为长期和平、霍尔木兹海峡正式重开且油价回落，金融压力将显着减轻，从而为金价反弹打开空间。

  对中长期展望，我们维持看涨观点。地缘政治风险、财政赤字飙升以及央行回归买入将提供坚实支撑。尽管金饰需求疲软和供应增加可能限制涨幅，但黄金作为对抗滞胀和信用风险的终极手段，其价值在2026年依然不可替代。

  Ernest Hoffman：伊朗否认“二谈”，黄金本周初下破4750美元，是短线洗盘还是“卖事实”的开始？

  国际现货黄金录得连续第四周走强。周五美盘，随着以色列与真主党达成停火协议以及霍尔木兹海峡全面重开，金价在剧烈震荡中进一步巩固了上行态势。但周末伊朗否认将参与与美国的新一轮和平谈判，交易商开始消化美伊在霍尔木兹海峡紧张局势再度升级的消息，现货黄金周一亚盘一度下破4750美元。

  通常黄金被视为避险资产，但本周专家们提出了一个极具洞察力的逆向观点，即“黄金是和平贸易”。在实物原油高达150美元、海峡封锁期间，许多原油进口国（如土耳其等）不得不抛售黄金储备来对冲本币贬值或支付高昂的能源账单。随着油价有望回落、和平降临，这种“被迫卖金”的压力将逐步消失。虽然一度暂告停战，但地缘博弈的参与者并未改变。各国意识到石油等实物易受阻断，而黄金作为唯一的全球通用流动性资产，其避险价值在“后战争时代”反而得到了各国央行的二次确认。

  目前市场情绪正向“风险偏好”转型。虽然黄金短期可能隐于股市光芒之后，但随着波动率下降，杠杆交易员将更有底气重新构建长期金多头。本周Kitco调查显示，市场情绪已全面回暖。绝大多数专家（80%）认为，随着美伊冲突转入长期外交解决阶段，黄金将回归其货币属性并冲击5000美元。少数分析师（20%）则预警技术面超买，需警惕“买预期、卖事实”的回调风险。

  路透社专栏作家 Clyde Russell ：是否应放弃霍尔木兹海峡即将重开的希望？未来几周炼油厂的开工率可能将....

  自美国与以色列袭击伊朗以来，全球石油市场始终贯穿着一个共识：霍尔木兹海峡的实际关闭将是短暂的，因此原油和成品油供应中断也不会持久。问题在于，现实与社交媒体上的宣称并不相符。霍尔木兹海峡关闭的时间越长，能源危机就会变得越严重，尤其是在亚洲。唯一重要的事实是：海峡没有开放。而且，由于遭受袭击的风险，对于在这条关键水道两侧等待的数百艘船只而言，这种关闭状态很可能将持续。

  与此同时，原油和成品油供应链正承受越来越大的压力，尤其是在亚洲――冲突前，约有80%经由霍尔木兹海峡的货物流向该地区。亚洲面临的难题是，供应短缺最严重的时期可能尚未到来，因为进入该地区的原油运输量正在急剧下降。大宗商品分析公司Kpler汇编的数据显示，4月份亚洲海运原油进口量估计为每日2062万桶，低于3月份的每日2236万桶。然而，无论是3月还是4月的数据，都远低于伊朗遇袭前三个月平均每日2676万桶的水平。尽管印度成功从其他产油国采购原油，但问题在于亚洲的供应正面临压力，未来几周炼油厂的开工率可能将不得不下调。原油市场面临的问题是：当现实似乎正朝相反方向发展时，其"冲突将很快结束"的希望还能维持多久？

  Stephen Innes：警惕扎根于“和平幻想”的资产估值，为什么“交易实时地缘”往往最危险？

  周五霍尔木兹海峡还是开放的，周六便再度被封锁。周一开盘时，市场醒来面对的已经是另一套完全不同的剧本。这就是交易“实时地缘政治盘面”的困境，它根本不扎根于任何稳定的基本面。这已经不再是边际上的小打小闹，而是这条全球能源大动脉的掌控权本身受到了根本性质疑。当海峡状态在“开放”与“实质封锁”之间剧烈摇摆时，市场便会停止定价和平红利，转而全力定价“石油获取权”。在石油贸易中，获取权决定了一切。

  原本看似通往周末的平坦道路，在周一开盘后迅速裂解为新的负反馈循环：价格追逐头寸，头寸反噬价格。周五的高点反弹绝非源于基本面改善，而是纯粹的仓位挤压。看涨期权买家迫使交易商对冲、空头被强行挤出、CTA系统化资金随动能信号转向由卖转买。这是一个自我吞噬的“机器模式”，而非市场基于基本面重新发现价值。

  过去一个月，交易的本质就是“步入不适区”。在头条混乱、叙事不明、仓位出清时买入，往往是回报最丰厚的艰难时刻。但执行这种交易与“长期持有”是两码事。当初最艰难的交易，如今已变成最容易的交易（即持有看涨头寸）。而“容易的交易”很少能持久获利。

  目前支撑市场的已是“动能”，而非基本面。动能不是合同，它是随时可能改变的临时状态。此前国际现货黄金和美股反弹的核心假设是“海峡将保持开放且能源通胀将放缓”。如果这个基本假设现在发生动摇，那么整个上涨的根基都将随之晃动。

  法农信贷：关税与内需双杀，欧元下行趋势未止

  欧元应继续被视为全球地缘政治风险下的受害者。尽管欧洲央行未来的加息举措将在一定程度上限制其下行空间，但对于欧元/美元当前的价格水平，我们仍持看空态度。

  欧元区低迷的增长前景以及国际竞争力的逐步丧失，正持续削弱欧元计价资产的吸引力。一方面，美国的关税政策对欧元区出口构成直接威胁；另一方面，欧元区目前由内需驱动的增长模式（如德国的财政刺激方案）预计将恶化净出口表现，并减少企业端对欧元的换汇需求，从而导致欧元/美元在长期内维持在历史低位。

  正如我们的长期公允价值模型所显示的，当前的欧元/美元汇率已消化了过多乐观预期。在基本面承压的背景下，其价格相对于公允价值已显现出明显的溢价风险。因此，我们判断欧元的估值修复过程尚未结束，地缘政治不确定性与贸易条件的恶化将继续对汇率形成趋势性压制。

  三菱日联：美联储隐含更强降息倾向，美元短期贬值空间犹存

  自中东冲突爆发以来，美元指数微涨约0.6%，而股市在市场对美伊达成协议及能源供应逆转的乐观预期下展现出极强韧性。我们认为，特朗普频频释放政治性乐观信号，宣称协议前景“非常乐观”，但伊朗方面的表态仍倾向于技术性防御与高度警惕，严防流露出退缩迹象。

  对金融市场而言，实际局势的边际改善已足以支撑风险偏好。特朗普目前的重心已转向应对战争支持率下降的问题，尽管他在公开活动中称赞经济表现并强调美股创新高，但在汽油价格自冲突以来仍录得36%以上涨幅的背景下，将通胀上升斥为“虚假消息”显然难以平息民意。

  尽管舆论引导偏向乐观，但经济活动遭受更大规模破坏的可能性正与日俱增。船舶追踪数据显示，霍尔木兹海峡的油轮流量已降至极低水平，日均通行量甚至仅为1至2艘，这意味着乐观的进展报告尚未转化为实际的物流恢复。目前成品油短缺迫在眉睫，且价格分化显着：航空煤油涨幅达150%，远超布伦特原油40%的涨幅。

  在当前的乐观情绪主导下，美元短期内预计维持弱势。除非原油价格出现非线性跳升或全球股市大幅回调，否则美元仍有贬值空间。我们维持美联储将在年内降息的判断，且其降息倾向强于欧洲央行或英国央行。美联储基于双重使命，更倾向于关注核心通胀而非包含能源的整体通胀，威廉姆斯近期的表态也证实了这一侧重点。此外，下周沃什的提名听证会面临重大不确定性，甚至有推迟听证的可能。围绕美联储独立性的争议、白宫的公开干预以及市场对美元贬值的普遍担忧，可能重新成为焦点并进一步令美元承压。